Однако снижение активности операторов, наблюдавшееся при консолидации рынка в апреле, не позволяет говорить о том, что среднесрочное нисходящее движение рынка исчерпало себя - объем торгов на классическом рынке акций РТС в апреле снизился на 6,14%, составив $376 млн. против $400,6 млн. в марте. При этом хотелось бы отметить, что на участников рынка практически не оказало влияния приближение "дивидендной поры" - по отношению к апрелю 2004г. обороты на классическом рынке акций РТС упали более чем в 2 раза.

При этом абсолютное большинство крупнейших российских компаний заявило об улучшении результатов финансово-хозяйственной деятельности по итогам 2004г. Прежде всего это касается нефтяных компаний - совокупная чистая прибыль трех нефтяных гигантов (ЛУКОЙЛа, Татнефти и Сургутнефтегаза), отчитавшихся за 2004г., увеличилась на 110% (совокупная чистая прибыль "голубых фишек" увеличилась на 47%). Средний рост дивидендных выплат по указанным компаниям составил 134%, средний рост дивидендов по "голубым фишкам" составил 70%. Тем не менее, данные показатели не смогли стать катализатором активности инвесторов. Основной причиной пассивности покупателей и всего рынка в целом вновь стали системные риски, вносящие значительную неопределенность в развитие ситуации в экономике, и на фондовом рынке в частности.

Именно эти риски ограничивают, по мнению S&P, потенциал экономического роста России. Наглядным показателем ухудшения инвестиционного климата служит бегство капитала - по данным МЭРТ в первом квартале 2005г. отток финансовых средств из страны составил $19 млрд., более чем в 2 раза превысив показатель за весь 2004г. ($8 млрд.). Тем не менее, "налоговая тема" получила продолжение и в апреле. При этом участникам рынка оказалось достаточно лишь намека на то, что к ряду крупнейших компаний страны будут предъявлены налоговые претензии. Слухи о возможных исках (на сумму около $1,5 млрд.) к ТНК-ВР и ЛУКОЙЛу спровоцировали существенное падение RTSI (на 7%) в середине апреля, эффект от которого сохранился до конца месяца, заставив многих инвесторов занять выжидательную позицию и не принимать участия в торгах.

ГМК "Норильский никель"

Лидерами падения по итогам месяца стали акции ГМК "Норильский никель" (-4,03%). Помимо высоких системных рисков в этих бумагах поводом для пессимизма инвесторов стало некоторое ухудшение конъюнктуры на мировом рынке металлов, сохранение дивидендных выплат на низком уровне (несмотря на значительный рост чистой прибыли), а также решение менеджмента компании о выделении золотодобывающих активов в отдельную компанию, снижающих в краткосрочном аспекте инвестиционную привлекательность акций головной компании.

Сбербанк

В свою очередь основную поддержку рынку оказали акции Сбербанка (+10,12%). Крупнейший банк страны, не испытывая проблем с налоговыми органами, продолжает использовать выгоду от монопольного положения в банковском секторе, увеличивая прибыльность своих операций (рост чистой прибыли в 2004г. составил 29,4%).

РАО "ЕЭС России"

Кроме того, поводом для оптимизма спекулятивной части операторов стала определенная устойчивость самой ликвидной бумаги рынка - РАО "ЕЭС" (+2,07% в апреле), во многом отражающая продвижение реформирования электроэнергетики. Однако более качественной растущей динамике препятствовало сохранение неопределенности по вопросу продажи ОГК. Предполагается, что в IV квартале 2005г. будет продана ОГК-5. Однако каким образом будет осуществлена данная сделка, по-прежнему остается загадкой.

Газпром

Несколько хуже рынка выглядели и акции Газпрома (-1,34%), ставшие заложниками сделки Газпрома и Роснефти, окончательные параметры которой (несмотря на многочисленные заявления чиновников) так и не были определены. Тем не менее, значительных продаж по данным бумагам не отмечается, что позволяет предположить о том, что инвесторы надеются на то, что чиновники выполнят свои обещания и в следующем квартале процесс либерализации рынка акций Газпрома сдвинется с мертвой точки.

Пока же многообразие существующих схем получения государством контрольного пакета газового монополиста не позволяет более четко определить каким будет эффект данного события для капитализации компании в краткосрочном аспекте. Наилучшим вариантом является увеличение доли государства в акционерном капитале Газпрома с использованием денежных средств, которые по заявлениям чиновников имеются в достаточном количестве (благо ЮКОС продолжает погашать свою задолженность - 20% доходов федерального бюджета в I квартале 2005г. составили налоговые платежи ЮКОСа). Покупка более 10% акционерного капитала Газпрома на открытом рынке, несомненно, позволить существенно увеличить капитализацию компании.

МАЙ - прогноз

В первой половине мая негативное влияние на развитие ситуации на российском фондовом рынке будет оказывать длительная череда праздников, снижающая общую ликвидность рынка. Кроме того, в пользу падения рынка свидетельствуют и среднесрочные технические сигналы "на продажу" (по MACD-7 и RSI-7 на RTSI-weekly), основной целью которого является диапазон 635-640 пунктов по RTSI.

Вместе с тем, с точки зрения фундаментального сравнительного анализа объективных предпосылок для оптимизма больше (рост прибыльности компаний при одновременном снижении среднего коэффициента Р/Е для 10 "голубых фишек" до 9,13 с 11,72 месяцем ранее). Наиболее привлекательными бумагами с учетом значений коэффициентов Р/Е и P/BV для стратегических инвесторов, ориентированных на среднесрочную перспективу, являются акции Татнефти (2,68 и 1,05 соответственно) и ГМК "Норильский никель" (6,52 и 1,54), как имеющие наиболее низкие совместные значения указанных коэффициентов по сравнению со средними коэффициентами "голубых фишек" (9,13 и 2,33).

При этом локомотивами роста рынка способны стать "голубые фишки", о чем свидетельствует более высокий уровень месячных VAR-рисков (для BlueChips) равный 10,17% (для 95% уровня доверительной вероятности) по сравнению с месячными VAR-рисками для RTSI (9,41%) и RTS2 (4,32%), включающего бумаги "второго эшелона". Аналогичная картина отмечается и применительно к индексам ММВБ - уровень месячных рисков (95% уровень доверительной вероятности) для ММВБ10 выше, чем для ИндексаММВБ (10% против 9,64%).

* Акции Мосэнерго включены в выборку, так как хорошо известны рынку и косвенным образом участвуют в формировании настроений операторов. Однако их нестабильная ценовая динамика, отмечавшаяся в последнее время, заставляет нас осторожно относиться к фундаментальным показателям, не позволяя делать каких либо прогнозов по данным бумагам.

Наиболее рискованными в краткосрочном аспекте, привлекательными для спекулянтов и несущими наибольшую потенциальную доходность, бумагами в мае с позиции VAR-рисков (для 95% уровня доверительной вероятности) являются акции Сургутнефтегаза, ГМК "Норильский никель" и Сибнефти, ценовые колебания по которым в мае оцениваются в 15,59%, 15,52% и 15,38% соответственно. Также близки к этой группе бумаги Ростелекома (15,19%) и Татнефти (14,76%). При этом динамика акций Сургутнефтегаза и ГМК "Норильский никель" во многом будет зависеть от состояния рынка в целом, учитывая высокие коэффициенты Beta по данным бумагам (1,309-1,477 и 1,298-1,516 соответственно).

В свою очередь, наравне с рынком, учитывая значения месячных VAR-рисков, будут выглядеть акции ЛУКОЙЛа (12,43%), Сбербанка (11,53%) и РАО "ЕЭС" (10,85%). При этом определять динамику рынка, принимая во внимание коэффициент детерминации[1], равный 85,6% и превосходящий суммарный аналогичный показатель по "голубым фишкам" (82,6%), будут акции ЛУКОЙЛа.

Наименее рискованными бумагами при отрицательной динамике рынка остаются акции Газпрома, месячные VAR-риски по которым составляют 4,99%, а зависимость от RTSI оценивается в 19,36%. В то же время крайне низкий коэффициент Beta (0,379-,613) по акциям Газпрома позволяет предположить, что в мае их цена не претерпит значительных изменений, оставшись в диапазоне 78-81 руб.

В целом, в мае, учитывая сигналы технических индикаторов "на продажу", наиболее вероятной видится нисходящая динамика RTSI, основной целью которого является диапазон 635-640 пунктов. Вместе с тем, при достижении указанного уровня вполне вероятно начало среднесрочного восходящего тренда (промежуточной целью которого может стать возврат к уровням начала мая 670-680 пунктов по RTSI), фундаментальными основаниями которого может стать прояснение ситуации с либерализацией рынка акций Газпрома и механизмом продажи ОГК.

Исходя из среднесрочных технических сигналов (представленных в таблице "Технические сигналы"), активизировать покупку рекомендуется в конце мая при достижении нисходящей цели по RTSI (635-640 пунктов). Лучше рынка, принимая во внимание технический анализ, могут выглядеть акции Сбербанка, ЛУКОЙЛа и РАО "ЕЭС". Акции Сургутнефтегаза, также учитывая и их высокую VAR-рискованность, судя по всему, будут аутсайдерами рынка в мае.

• Зеленый "+" - держать покупку
• Красный "+" - сократить покупку
• Красный "-" - держать продажу
• Зеленый "-" - сократить продажу
• N/A - сигнал отсутствует

Представленные сигналы не учитывают уровни цен, по которым открыты позиции, поэтому их нельзя расценивать как прямую рекомендацию к открытию позиции в текущий момент. Данные сигналы демонстрируют общий технический фон, сложившийся в начале месяца для открытых ранее позиций.

Вместе с тем, наравне с техническими сигналами, определяющее для рынка значение будет нести уровень системных рисков в экономике. При отсутствии поводов к повышению их текущего уровня возобновление роста рынка в конце мая - начале июня выглядит вполне вероятным.
 

Аналитический отдел ИК "ФОРА КАПИТАЛ".

Пятница, 6 мая 2005, 11:01