|
Корпоративные облигации
Начало прошлой недели на рынке корпоративных облигаций ознаменовалось непродолжительной коррекцией, в результате которой цены облигаций по всем рынку упали на 1,0-1,5%. Впрочем, уже во вторник продажи молниеносно сменились агрессивной покупкой и уже к концу недели голубые фишки вышли на уровень позапрошлой пятницы.
Тот факт, что рынок не может для себя выбрать единого направления движения, говорит, скорее всего, о том, что ралли конца 2002 - начала 2003 года закончилось. Инвесторы пока психологически не готовы и дальше стремительно снижать доходность по бумагам, с другой стороны массовые продажи сдерживает отсутствие альтернативы для вложения средств. Можно конечно спросить, а почему бы банкам не вкладывать средства в кредитование предприятий и, например малого бизнеса?
На мой взгляд, этому в настоящий момент препятствуют несколько факторов. Во-первых, прямое кредитование не дает столь блестящих результатов в краткосрочной перспективе как вложения в ценные бумаги - выдав займ, все, что получает кредитор - это процентные платежи, инвестиции же в облигации принесли операторам рынка за период с начала года гораздо большую спекулятивную прибыль. Во-вторых, хотя рынок сейчас и переполнен деньгами, характер их во многом носит краткосрочный оттенок - вряд ли они могут быть инвестированы, повторяю, именно инвестированы не несколько лет. В-третьих, кредитуя, банки отрезают себя от возможностей, которые предоставляет им вторичный рынок - например совершение сделок Репо, да и просто поддержание ликвидности собственных вложений.
Таким образом, исходя из рассмотренных выше факторов, можно констатировать, что вложения, которые идут на рынок ценных бумаг носят в основном краткосрочный спекулятивный характер и вряд ли могут быть направлены в другие активы (ну может за исключением валюты).
Поэтому, если участников рынка не устраивает текущий уровень доходности активов, в которые они вкладывают собственные средства - они либо начинают поиск альтернативных инструментов, либо пытаются проводить операции, которые могут повысить эффективность инвестирования в облигации.
Поэтому сейчас большое развитие получили, например вложения российских банков в зарубежные еврооблигации с одной стороны, а с другой - во-первых, появление корреляции между российским облигационным и рынком акций, а во-вторых, активные спекуляции на вторичном рынке облигаций.
Именно для осуществления активных спекуляций сейчас создана благодатная почва в облигационном секторе - рынок сейчас вновь балансирует и четкого понимания, куда идти нет - любые попытки сыграть на понижение воспринимаются многими инвесторами, как начало коррекции и они спешат избавиться от активов. А начало покупок на второй день коррекции - как возможность вновь войти в рынок на пониженных уровнях. Хотя никто не может гарантировать, что еще через день рынок вновь не развернется.
В связи с этим сразу встают несколько предположений. Во-первых, без четкого понимания рынка и перспектив его движения на среднесрочную перспективу, я считаю достаточно рискованным участие в первичных аукционах, которых на ближайших неделях предвидится достаточно большое количество. На мой взгляд, при первичном размещении стоит входить в бумагу, только если эмитент предлагает премию или к уже обращающемуся на вторичном рынке выпуску или к аналогичным бумагам. Я считаю, что в текущей ситуации с высокими объемами размещения и неопределенностью на вторичных торгах, аукционы "по рынку" или даже "ниже рынка" в скором времени будут забыты. Риск негативного изменения курсовой стоимости облигации в течение месяца пока выпуск находится в блокировке, на мой взгляд, должен обеспечивать инвесторам определенный уровень премии.
Второй момент, на который хочется обратить внимание - это расширившиеся в значительной степени спрэды между корпоративными облигациями первого и второго эшелонов. Так, например, в рамках коррекции начала прошлой недели цены как "голубых фишек", так и первого и второго эшелонов упали, примерно сохраняя сложившиеся на тот момент спрэды. Однако в результате обратного движения, в то время как облигации первоклассных заемщиков полностью "отвоевали" утраченные позиции, котировки бумаг второго эшелона практически так и остались на минимальных уровнях. И самое интересное в том, что даже с учетом расширившихся спрэдов давать рекомендацию на активную покупку облигаций второго эшелона я сейчас не готов. И связано это с описанными уже выше факторами, обеспечивающими нестабильность вторичного рынка корпоративных облигаций. То есть я не могу гарантировать, что, например, завтра или через неделю не начнется новая попытка коррекции, и, скорее всего никто на рынке в этом не уверен. Поэтому покупать выпуски с ограниченной ликвидностью при высокой вероятности коррекции достаточно рискованно.
На мой взгляд, при текущей ситуации инвесторам лучше сосредоточить свое внимание в "голубых фишках" и первом эшелоне - то есть в облигациях, из которых можно выйти при неблагоприятном развитии ситуации с минимальными потерями, и которые сами являются рыночными индикаторами. Тем более что в даже среди этих выпусков есть и недооцененные. На мой взгляд, при доходности по облигациям Газпрома и ВТБ на уровне 8,5-8,6% годовых, доходность облигаций АИЖК 9,05-9,10% годовых является хорошим сигналом для покупки последних. Гарантия государства по выпуску позволяет перечислить бумагу к наименее рискованным активам - а значит, торговаться он может с минимальными спрэдами к голубым фишкам, цель по облигациям АИЖК 110% от номинала (доходность 8,85% годовых), рекомендация - покупать.
ОФЗ-ГКО
"Классика жанра"
Торги федеральными облигациями на прошедшей неделе 02-06 июня проходили по отработанному ранее сценарию "размещение бумаг на первичном рынке в рамках неопределенности на вторичных торгах".
Состоявшиеся аукционы по размещению дополнительных траншей выпусков ОФЗ 27023 и 46014 совокупным объемом 16 млрд. рублей предопределили динамику движения котировок на протяжении всей недели.
Рост цен в первой половине недели был обусловлен ожиданиями двух основных событий, которые могли бы привести к дальнейшему снижению доходности по рублевым бондам. Во-первых, параллельно размещению состоялось погашение выпуска ОФЗ 27008, а также купонов по другим облигациям - существовала вероятность, что спрос на аукционе мог бы оказаться значительно выше заявленного объеме размещения - деньги от неисполненных заявок могли выйти затем на вторичный рынок. Во-вторых, если бы Минфин провел аукцион с доходностью, которая оказалась бы ниже рыночной, инвесторы могли бы воспринять этот шаг, как возможность для дальнейшего роста котировок, которому эмитент не будет препятствовать.
Ориентируясь на данные факторы, в течение первых двух рабочих дней недели цены ОФЗ выросли на 0,7-1,5%.
Попытки продолжить повышательный тренд были предприняты и в первой половине среды, однако результаты уже первого аукциона, перечеркнули позитивные ожидания инвесторов. Размещение прошло абсолютно "по рынку", общий объем поданных заявок недотянул и до объема доразмещения. Второй аукцион - по ОФЗ серии 27023 практически повторил итоги первого - отсутствие переподписки и рыночная доходность.
Таким образом, предаукционные ожидания оказались беспочвенными, что стало сигналом для разворота рынка. Те, кто покупал облигации несколько дней назад, стали постепенно фиксировать полученную прибыль - в результате за последующие дни рынок вышел ровно на те позиции, которые он занимал до начала игры на повышение.
Что же в дальнейшем стоит ждать инвесторам от рынка ГКО-ОФЗ, продолжится ли снижение доходности, можно ли будет заработать на наиболее консервативных инструментах?
На мой взгляд, совсем забывать о федеральных облигациях не стоит. И наиболее серьезным поводом для инвестирования средств в данные инструменты является два взаимосвязанных фактора. Во-первых, это снижение доходности по еврооблигациям - по сделкам пятницы, 6 июня котировки евро30 пробили психологически важный уровень в 100% от номинальной стоимости, что соответствует доходности 6,55% годовых. Второй фактор - это продолжение постепенного укрепление рубля по отношению к доллару, что делает вложения именно в рублевые активы более доходными.
Именно исходя из предположения, что, с одной стороны доходность рублевых бумаг будет сохранять определенные спрэды к своим валютным аналогам, а с другой повышающаяся привлекательность облигаций номинированных именно в рублях, можно ожидать, что спрос на облигации сектора ГКО-ОФЗ будет сохраняться, а их доходность продолжит падение. Считаю возможным, что на протяжении ближайших 1-2 месяцев по наиболее долгосрочной серии ОФЗ 46014 уровень доходности может упасть до значения 7% годовых, а дальнейшую динамику будут предопределять котировки нефтяных контрактов - и как следствие курс рубля по отношению к доллару.
В краткосрочной перспективе снизившиеся цены ОФЗ предоставляют возможность для входа в бумаги, однако значительного повышения котировок ждать не стоит.
Субфедеральные облигации
В секторе субфедеральных облигаций практически ничего интересного на прошлой неделе не происходило. В целом сложившуюся ситуацию можно назвать просто боковым трендом. Спекулятивные игры в секторе ГКО-ОФЗ никакого влияния на субфедеральные облигации не оказали.
По итогам недели котировки наиболее ликвидных выпусков облигаций субъектов РФ изменились следующим образом. 27-ая серия московских облигаций подешевела на 0,07%, 25-ая наоборот выросла на 0,1%, котировки, котировки первого выпуска облигаций ХМАО подорожали на 0,2% до уровня 117,80% от номинала. Среди второго эшелона можно отметить рост цен по первому выпуску облигаций Московской области - на 0,3%.
Наиболее стабильную динамику демонстрировали петербургские бумаги, обращение которых происходит на Санкт-Петербургской валютной бирже, котировки которых медленно, но верно росли на протяжении последних торговых сессиях. Котировки наиболее долгосрочного выпуска 26002 выросли с 113,60 до 114,10% от номинала, серии 26001 со 118,45 до 119,50% от номинала.
Среди последних новостей с рынка стоит отметить сообщение об аукционе по размещению 25 июня 29 выпуска облигаций города Москвы. Совокупный объявленный объем выпуска составляет 5 млрд. рублей, однако будет ли размещаться весь транш, или его выпуск будет продан по частям, эмитент на сегодняшний день еще не решил.
Исходя из того, насколько агрессивный спрос присутствовал в московских бумагах при последних аукционах, а также то, что 29-ый выпуск является наиболее долгосрочным из уже обращающихся московских бумаг, с большой уверенностью можно говорить о повторении прошлых сценариев и при этом размещении. С учетом того, что аналогичный по сроку обращения выпуск ХМАО был размещен с доходностью 8% годовых, а наиболее близкая к 29-ой - 27ая серия торгуется на уровне 7,6% годовых, в данный момент по пятилетней облигации можно было бы ожидать доходность порядка 7,7% годовых. Иными словами стоит ожидать доходность со спрэдом порядка 50 б.п. к сопоставимой ОФЗ 46002. В преддверии аукциона по московским бумагам также вполне стоит ожидать некоторого повышения активности с другими облигациями эмитента с возможным ростом котировок по выпускам.
Также в конце, скорее всего в конце июня состоится размещение аналогичных к 29-ой "Москве" по срокам обращения облигации республики Саха-Якутия. Оценивая кредитное качество эмитента, на мой взгляд, доходность может составить порядка 12,5-13% годовых.
|
