По словам Александра Чумаченко, Минфин вряд ли будет выпускать ГКО в 2005 г. - несмотря на то что в программе внутренних заимствований заявлена возможность эмиссии этих бумаг на сумму 6 млрд руб. Как сказал журналистам г-н Чумаченко, эта возможность рассматривается скорее "как некий резерв". К выпуску коротких ГКО Минфин может прибегнуть, скорее всего, лишь в случае каких-либо непредвиденных затруднений с исполнением бюджета. Если же учесть объемы накопленного государством стабилизационного фонда, такой сценарий маловероятен. "Короткие бумаги остаются за ЦБ, а средние и длинные - за Минфином", - отметил Александр Чумаченко. Участники рынка поддерживают идею о разделе рынка между Минфином и ЦБ. "Вполне логичный шаг, - сказал RBC daily аналитик ИК "Тройка Диалог" Александр Кудрин. - Минфину не нужны короткие деньги: его интересует формирование на рынке более длинных ставок. А для ЦБ более важна текущая ликвидность". Таким образом, единственными короткими (сроком обращения менее года) бумагами на рынке станут ОБР, известные также как "бобры".

Впервые "бобры" появились на рынке после кризиса 1998 года. Тогда ЦБ пытался с их помощью заполнить брешь, пробитую в рынке дефолтом ГКО. Бумаги пользовались спросом у инвесторов, но, несмотря на это, просуществовали всего год - до февраля 1999 г. Тогда в законодательстве не было четко прописанного механизма выпуска таких бумаг. Поэтому ФКЦБ и налоговые органы отказались признавать их государственными. В 2001 г. Центробанк решил снова порадовать рынок "бобрами", однако ФКЦБ из-за упомянутых юридических нестыковок не позволила это сделать. В результате ЦБ был вынужден отложить идею с "бобрами" на три года. В 2003 г. правительство выпустило постановление, разрешающее выпуск ОБР с условием обязательной регистрации в ФКЦБ (ныне ФСФР), а осенью 2004 года ЦБ провел-таки два аукциона по размещению "бобров". Тогда участники рынка неоднозначно восприняли эти бумаги. С одной стороны, они отмечали, что рынку нужны инструменты, в которые можно разместить избыточную короткую ликвидность. При этом ЦБ также необходим инструмент, позволяющий оперативно убирать с рынка "лишние" деньги.

С другой стороны, эффективность ОБР как такого инструмента остается под вопросом. По итогам аукционов осенью прошлого года доходность "бобров" оказалась ниже самых пессимистичных прогнозов участников рынка - всего 1,7% годовых. Спрос на бумаги был удовлетворителен - было размещено более половины предлагавшихся рынку бумаг. Однако участники рынка предположили, что покупателями бумаг были в основном крупные государственные и полугосударственные банки - тем более что после банковского кризиса прошлого года основная масса избыточной ликвидности была сосредоточена именно в них. А представители частных банков отмечали, что для них куда выгоднее размещать избыточную ликвидность в краткосрочные кредиты, в том числе межбанковские. Наконец, на днях RBC daily писала о том, что в ходе весенней сессии Госдума рассмотрит законопроект, принятие которого позволит российскому правительству контролировать эмиссию краткосрочных обязательств Банка России. При этом, по информации RBC daily, проспект эмиссии и ее отчеты публиковаться не будут.

Аналитики разошлись во мнениях по поводу законопроекта. Одни полагают, что он может стать началом экспансии государства в неприкосновенные доселе владения Центробанка, другие специалисты считают эту инициативу правительства чисто экономической мерой. Впрочем, детали законопроекта пока остаются загадкой. "Если это так [если кабинет намерен контролировать выпуск ОБР], то получается, что правительство просто по-другому назовет ГКО, - говорит Александр Кудрин. - Думаю, речь идет скорее о техническом законопроекте, который позволит ЦБ более оперативно выпускать "бобры"". Если же предложенный Госдуме законопроект действительно облегчит процедуру регистрации и выпуска "бобров" и позволит ЦБ эмитировать бумаги в более сжатые сроки, это действительно может помочь "бобрам" выполнять свои функции. Ведь до последнего времени именно регистрационные процедуры мешали Центробанку выпускать свои бумаги, а сложность и длительность этого процесса лишает ОБР всякого смысла как инструмент оперативного воздействия на ликвидность рынка.

Впрочем, "раздел" рынка между Минфином и ЦБ - не единственное новшество, которое увидит внутренний долговой рынок в этом году. Так, по словам Александра Чумаченко, Минфин намерен упорядочить сроки обращения ОФЗ, и выпускать эти бумаги только четырех видов: с дюрацией в 3, 5, 10 и 15 лет. Всего в 2005 г. будут эмитированы четыре таких "стандартных" выпуска ОФЗ. Причем трехлетние и пятилетние бумаги будут обновляться каждый год, десятилетние - раз в два года, а пятнадцатилетние - раз в три года. Доходность трехлетних бумаг, по словам г-на Чумаченко, составит порядка 6,2-6,3%. Всего Минфин планирует привлечь на рынке ОФЗ в этом году 140-150 млрд руб. Еще 60 млрд руб., как ожидается, будут привлечены в этом году с помощью нового для российского рынка инструмента - государственных сберегательных облигаций (ГСО). Этот инструмент нерыночный, рассчитанный на "пассивных" инвесторов. Его покупателями станут в основном управляющие компании, работающие с пенсионными деньгами. Причем из 60 млрд руб. бумаги на сумму примерно 40-50 млрд руб. будут предложены государственным управляющим компаниям - Пенсионному фонду и Внешэкономбанку.

Впрочем, Минфин не обойдет вниманием и негосударственные пенсионные фонды (НПФ). Александр Чумаченко сообщил, что во втором квартале этого года министерство предложит частным управляющим компаниям восьмилетние ГСО на сумму 5-7 млрд руб. "Поскольку эта бумага нерыночная, то нет необходимости делать выпуски сразу на 20-25 млрд руб.", - отметил г-н Чумаченко. По его словам, объем выпусков будет увеличиваться постепенно - и в зависимости от того, как будут воспринимать эту бумагу инвесторы. Так, в 2006 г. Минфин предварительно планирует довести объем выпускаемых ГСО до 10 млрд руб. Впрочем, участники рынка не питают никакого оптимизма по поводу спроса на ГСО со стороны НПФ. "Думаю, на ГСО будет спрос со стороны государственных управляющих компаний. А со стороны негосударственных компаний спрос будет не очень большим, - говорит Александр Кудрин. - Доходность по этим бумагам будет не очень-то привлекательной - скорее всего, на уровне ОФЗ. А зачем тогда покупать ГСО, если можно купить ОФЗ, которые к тому же гораздо более ликвидны?"

Однако даже получая новые инструменты, рынок внутреннего долга сохраняет старые проблемы. На совещании во вторник некоторые участники рынка сетовали на то, что Минфин не допускает нерезидентов на рынок внутренних государственных займов. По их мнению, участие иностранцев могло бы сделать рынок более ликвидным и устранить тотальное доминирование крупнейших государственных банков. Однако, по мнению Александра Чумаченко, присутствие иностранцев могло бы вовсе выдавить с рынка всех российских участников - в том числе госбанки. Он отметил, что ранее на рынке были прецеденты, когда нерезиденты скупали выпуски коротких бумаг "на корню" под гораздо более низкую доходность. "Для нерезидентов на фоне укрепления национальной валюты фактор инфляции [и доходности] значения не имеет", - отметил г-н Чумаченко. Между тем доходность важна для российских участников. "Мы можем столкнуться с ситуацией, когда доходности упадут так низко, что российских банков на рынке не останется", - сказал он. Так что нерезидентов на внутренний рынок гособлигаций в ближайшем будущем не пустят.

Минфин видит решение проблемы искажения доходностей из-за доминирования госбанков в другом. Он предлагает эмитировать "эталонные" ОФЗ - крупные выпуски с четко определенным сроком обращения (все те же 3, 5, 10 и 15 лет), которые позволили бы формировать кривую доходностей по всему спектру бумаг. Эта кривая могла бы, по замыслу Минфина, стать долгожданным ориентиром для российских финансовых рынков. Однако пока участники рынка не спешат поддержать инициативу Минфина. "Для этого необходимо создать институт маркетмейкеров, которые бы в обязательном порядке поддерживали бы твердые котировки по этим бумагам. Делать это стоит, вопрос - насколько это сейчас реально, - отмечает Александр Кудрин. - Я пока не так оптимистичен. Проблема в институте маркетмейкеров: участникам рынка сейчас более интересно работать с негосударственными облигациями". Пассивность участников рынка отмечает и Александр Чумаченко. "По "эталонам" будут еще консультации. Однозначная позиция рынка пока не высказана, - отметил он. - Игроки рынка пока не хотят брать на себя обязательства по участию на первичном и вторичном рынке".
 

Источник материала РИА "РосБизнесКонсалтинг".

Среда, 26 января 2005, 11:56