За последнюю неделю произошло достаточно много событий, так или иначе связанных с обстановкой на облигационном рынке.

Во-первых, наиболее серьезной проблемой остается наличие, а точнее отсутствие свободных средств у основных операторов рынка, результате чего значительно страдает ликвидность вторичного рынка, в том числе и облигаций.

Центральный банк со своей стороны предпринимает меры для того, чтобы насытить рынок деньгами - с одной стороны активно покупая доллары у желающих, с другой внеся изменения (понизив) ставку отчисления в Фонд обязательного резервирования (ФОР). Основной проблемой остается не только низкий объем свободных средств, но и продолжающийся "кризис недоверия" между банками. Четкая сегментированность рынка МБК отрезает менее крупные кредитные организации от средств, даже поступивших в результате снижения ставок ФОР. Основной объем денег получат естественно наиболее крупные банки, но дойдут эти средства до второго-третьего эшелона только когда доверие к банкам и действиям ЦБ восстановится. Приближающиеся налоговые выплаты, пока не дают реального повода прогнозировать реального улучшения условий межбанковского кредитования, поэтому низкая ликвидность банковской системы, скорее всего, сохранится до конца месяца.

Рынок ГКО-ОФЗ

Обратимся теперь к рынку федеральных бумаг. 16 июня состоялся аукцион по доразмещению ОФЗ-АД серии 45001, который впрочем, был признан несостоявшимся. Возможно под аукцион, либо по другим причинам в конце прошлой - начале текущей недели снижались цены обращающихся выпусков ОФЗ - доходность долгосрочных серий повысилась до уровня 8,20-8,25% годовых. При этом объем сделок сохранялся на достаточно низком уровне.

Кто и зачем оказывал давление на бумаги, почему этому не препятствовал эмитент, почему в итоге новый выпуск так и не разместили - вопросы эти во многом остаются без ответа. Можно строить различные предположения - как вариант - инициатором продаж, возможно, являлся сам эмитент, который хотел вывести бумаги на уровень интересный для покупок операторами. Это могло бы объяснить и рост доходности облигаций, и факт, что этому росту никто не препятствовал. Впрочем, это предположения, основанием которых являются лишь догадки.

Рынок федеральных облигаций в настоящее время остается мало предсказуемым - кто осуществляет операции, какова их цель, и для чего все это надо, понятным становится все меньше.

На днях появились новости о планах Минфина по основным параметрам заимствования на ближайшие годы. В целом ситуация ненамного отличается от текущего года. Хотел бы обратить внимание на новые ориентиры по уровню доходности - так было озвучено, что ставки по среднесрочным и долгосрочным выпускам могут находиться в диапазоне 7-10% годовых.

Коридор достаточно широкий с одной стороны, с другой же позволяет говорить о возможности роста доходности по длинным ОФЗ от текущего уровня. Также к сожалению ничего не увидел в данной программе о планах по развитию самого рынка федеральных бумаг - достойное начинание, которое было предпринято чиновниками в этом направлении в начале текущего года, не получило развития и пока похоже забыто. В то же время, если государство все же собирается привлекать деньги на внутреннем рынке, без реального развития сектора ГКО-ОФЗ, тем более в текущей обстановке, делать будет очень тяжело. Что и показывают последние аукционы по доразмещению облигаций.

Рынок субфедеральных бумаг

В целом ситуация в сегменте региональных облигаций отражает общее движение на рынке рублевых долгов - потеря ликвидности, совершение сделок практически исключительно в голубых фишках, в данном случае в московских бумагах, усиление волатильности котировок.

В таких условиях Москва, как эмитент, пошла на размещение 16 июня 32 выпуска двухлетних облигаций. Разместили всё, доходность была установлена на уровне 8,9% годовых, а основными покупателями видимо стали андеррайтеры, у которых выхода собственно и не оставалось. На последовавших вторичных торгах выпуск начал торговаться ниже цены размещения, доходность достигла уровня 9,1-9,2% годовых.

Как скажется размещение на остальной рынок субфедеральных бумаг - вариантов здесь собственно достаточно много. Во-первых, может и никак не сказаться - текущий рынок вряд ли кто-то возьмется назвать эффективным, поэтому вполне допускаются перекосы на кривой доходности, которые будут исправлены только при нормализации обстановки. Тем более в преддверии окончания полугодия, когда многие операторы стремятся показать хорошие результаты, снижение цен остальных бумаг до уровня вновь разместившейся, просто не в их интересах. Также маловероятен значительный рост котировок по новому 32-му выпуску - думаю, в случае если покупатель на бумагу найдется, сразу же появятся и те, кто захочет закрыть позицию по выпуску хотя бы с нулевым результатом.

До конца месяца не ожидаю оживления в секторе субфедеральных облигаций, основные обороты будут сохраняться в московских бумагах. При этом не советую инвесторам наращивать позицию в инструментах, даже если цены на них начнут расти. Если движение вверх и произойдет, оно, скорее всего, будет носить технический характер, общий тренд на долговом рынке, на мой взгляд, остается негативным.

Корпоративные облигации

Корпоративный сегмент сейчас стал наименее интересным с точки зрения каких-либо глобальных движений, или факторов, существенно влияющих на ситуацию. Ликвидность операторов значительно ограничивает объемы совершаемых операций. Даже повысившаяся волатильность на американском долговом рынке не оказывает былого влияния на российские корпоративные облигации. Участники, конечно, продолжают следить за событиями на зарубежных рынках, но реагировать на положительные или отрицательные известия (которых в последнее время хватает) нет ни средств, ни возможности. Все в конечном итоге упирается в ликвидность.

Из предстоящих событий стоит выделить размещение на следующей неделе (23 июня) облигаций Сибирьтелекома. Это практически единственный эмитент такого уровня, решившийся на размещение в текущей обстановке. В конце апреля Сибирьтелеком уже один раз отменял дату размещения облигационного займа, однако с тех пор ситуация на рынке не только не улучшилась, но пожалуй, стала еще хуже. С учетом того, что эмитент все же принял решение о размещении облигаций в текущей обстановке, он, скорее всего, испытывает потребность в денежных средствах, а значит, наверняка готов на предоставление премии на аукционе. Сможет ли он единовременно разместить достаточно большой объем займа, прогнозировать достаточно сложно, это, скорее всего, будет зависеть как от размера аукционной премии, так и от возможных договоренностей с организатором. Дальнейшее развитие рынка корпоративных облигаций будет определять ликвидность его операторов. До конца июня ничего положительного ожидать, скорее всего, не стоит, таким образом, текущая рекомендация остается неизменной - держать портфель краткосрочных бумаг - получать купон и не рисковать, занимая позиции в более долгосрочных выпусках.
 

Владимир Малиновский,
Нач. отдела анализа рынка долговых обязательств Вэб-инвест Банка.

Четверг, 17 июня 2004, 12:57